天风证券：市场大幅波动下的ETF“折价”能否参与？

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　　近期，国际贵金属市场遭遇史诗级波动，金银价格在短短数日内大幅下挫。在极端的行情下，与贵金属板块相关的部分场内ETF出现价格与净值偏离的现象。本期课堂将从ETF的定价机制和套利逻辑出发，深度剖析在暴跌行情中ETF折价的区别。

　　价格剧烈回调，市场情绪从极度亢奋转为恐慌。这种情绪传导至ETF市场，会导致二级市场交易价格与基金份额参考净值（IOPV）出现显著偏离。

　　折价指的是：

　　ETF二级市场交易价格 < 当前份额净值（IOPV）

　　理论上，买入折价ETF相当于“低价买入资产”，待价格回归净值时可获利。但在极端波动下，折价的成因复杂，主要分为两类：

　　01

　　流动性折价（情绪杀跌）

　　恐慌盘不计成本卖出，导致ETF价格跌幅超过了底层资产的实际跌幅。

　　02

　　机制性/被动折价（假折价）

　　由于涨跌幅限制、交易时间错配或期货合约结构导致的“账面折价”。

　　在高波动环境下，以下三类ETF折价往往暗藏杀机，普通投资者应避免盲目“抄底”。

　　01

　　“跌停板”造成的被动折价（流动性陷阱）

　　例如某ETF处于跌停板，ETF仅部分底层样本股受制于涨跌幅限制处于“一字跌停板”，此时虽然ETF的整体参考净值跌幅小于10%，ETF价格低于ETF净值呈现折价状态，但此时ETF的折价相当于市场对次日样本股继续补跌进行了提前计价，此时买入ETF并非是折价套利。

　　02

　　跨市场/QDII类ETF的“时差折价”

　　海外主要资产的高波动时段通常发生在欧美交易时段（A股收盘后）。由于交易时间错配和汇率波动，IOPV的计算可能存在滞后。你看到的跟踪海外资产的ETF“折价”可能是因为IOPV尚未完全反映隔夜海外市场的最新暴跌。

　　03

　　期货类ETF的“结构性折价”

　　国内的白银类ETF及部分商品类ETF，其底层资产并非实物，而是期货合约（如白银期货、豆粕期货）。 在商品市场处于“高波动+高持仓”状态时，期货远月合约通常贵于近月。ETF管理人为了维持持仓，必须不断“卖低买高”进行移仓，这会导致净值自然损耗。

　　在暴跌后的震荡修复期，具备实物支撑且机制透明的ETF折价，才是真正的套利或配置机会。例如部分ETF支持T+0交易和现金/实物申赎。如果盘中因恐慌抛售导致价格显著低于IOPV，套利资金可以进行无风险套利。这种机制保证了折价会迅速修复。当市场恐慌导致散户不计成本卖出ETF，使其价格瞬间击穿净值时，可能具备短线博取反弹或套利的机会。